“基金经理做场外期权”的法律分析

DaTa新商业    2022-08-12 15:02:54
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“多名基金经理做场外期权被带走”新闻中可能涉嫌的刑事罪名分析

作者简介:刘平律师,北京观韬中茂(深圳)律师事务所合伙人

引言

近日来,“300多名基金经理做场外期权被带走”的新闻(以下简称“网传事件”)在网上迅速传播。据称,基金经理一方面自己认购场外期权,另一方面利用自己管理的基金大量买入标的股票拉升股价,以在期权端谋取暴利。这一行为被称作“老鼠仓”的升级变种。传统的老鼠仓是买入相关联的证券或者期货金融产品,监管机构通过关联账户和交易记录就可以查证。但是场外期权并不需要真实持仓,具有更强烈的隐蔽性,复杂程度更高,监管方面也存在难点。正是这些特点,给了掌握大量交易资金的基金经理非法套利的空间。该新闻不仅扰动了基金业,也引发了法律界的讨论。

本文从刑事角度出发,根据新闻中提及的基金经理可能的操作模式,分析其可能涉嫌的刑事犯罪。

一、什么是场外期权?

(一)期权的定义

要明晰场外期权的定义,我们先要理解什么是期权。

从金融角度来看,期权是一种金融衍生品,又称为选择权,是指买方向卖方支付期权费(也称权利金)后拥有的,在未来某一限定时间内以事先规定好的价格(指履约价格)向卖方购买或出售某一特定商品或合约的权利。因此,期权交易是一种权利交易。买方拥有该权利,但不负有必须买进或卖出的义务。

由于期权是一种衍生产品,因此需要挂钩某一特定资产,即期权合约标的物,期权的收益取决于标的资产的表现。期权合约标的物可以是现货(实物)、期货(合约)或其他合约规定的资产,其种类可以覆盖商品(能源、贵金属、有色金属、黑色金属、农产品等)、金融产品(股票、债券等)等类型。

期权的交易通过合约进行,期权的合约上表明了标的资产执行价格和到期日等要素。根据今年8月1日刚生效的《期货和衍生品法》第三条的规定:“期权合约,是指约定买方有权在将来某一时间以特定价格买入或者卖出约定标的物(包括期货合约)的标准化或非标准化合约。”因此,从法律角度来看,期权本质上是一份合约,即交易双方到期按照合同的约定履行结算义务。

期权合约至少包含5个要素:(1)期权费,就是指买方支付给期权卖方的费用,也称权利金;(2)标的资产,就是指期权合约中约定的标的物,可以是大宗商品,股票,利率,汇率等;(3)执行价格,即约定的买卖标的资产的价格,俗称行权价;(4)名义金额,就是期权合约对应的资金规模;(5)到期日,就是期权的有效期限。

期权交易自带杠杆效应。根据以上定义可知,期权买方只需要支付一定的期权费就可以购买高于其期权费几倍甚至几十倍的名义金额的期权合约。举例来说,投资人甲看好A股票,认为其之后会大涨。如果甲想获取20万A股票的上涨收益,就需要支付20万的资金购买A股票。但是,在购买期权的情况下,根据交易对手方的报价,甲只需支付2万的期权费购买一份挂钩A股票名义本金为20万的期权合约即可。到期时,甲可以按照20万的名义金额结算A股票上涨的收益。如果A股票跌了,或者未达到约定的行权价格,甲的最大损失也就是2万元的期权费。这就是投资人常说的“以小博大”。

(二)场外期权的定义

期权市场分为场内交易市场和场外交易市场(OTC)。场内期权是在交易所交易的标准化合约,通过清算机构进行集中清算。场外期权是指在非集中性的交易场所进行的非标准化的金融期权合约,是根据场外双方的洽谈,或者中间商的撮合,按照双方需求自行制定交易的金融衍生品。性质基本上与交易所内进行的期权交易差别不大,二者最根本的区别在于期权合约是否标准化。

二、场外期权交易有哪些?

期权基本上分为两种,包括认购期权(Call)及认沽期权(Put)。期权如同期货合约一样,既可以买入,也可以沽空,即既可以作长仓(Long),也可以做短仓(Short)。简单来说,就是结合涨跌和买卖两个维度,分为买入看涨期权,买入看跌期权,卖出看涨期权和卖出看跌期权。

在我国,可以开展场外个股期权交易业务的金融机构为取得一级交易商资质的证券公司。由于场外期权的高风险性质,证券公司必须建立相应的风险对冲机制,并且严格按照《证券公司风险控制指标管理办法》的规则计算风控指标。因此,证券公司作为期权交易的一方,不可以进行纯粹的对赌,要在沪深证券交易所开立场内个股对冲交易专用账户,开展对冲交易。

所以,出于对冲交易的需求,证券公司只可以开展期初需要买入标的物的卖看涨和买看跌两个方向的期权交易。同样的,对应的交易对手方只可以开展买入看涨期权和卖出看跌期权的交易。由此也决定了,场外期权投资人的盈利方向只有标的资产上涨一个方向。

三、哪些“人”可以购买场外期权?

根据证监局下发的《关于进一步加强证券公司场外期权业务监管的通知》,证券公司场外期权交易对手方只能为《证券期货投资者适当性管理办法》中的专业机构投资者,并且满足一定的投资经验和资产条件。如果是产品,还应该是非结构化的产品。

因此,场外期权的投资人必须是符合条件的专业投资者,而且必须是机构(包括产品),个人投资者无法参与场外期权交易。

四、300名基金经理被带走”网传事件涉嫌何种犯罪?

根据上述期权的基本知识可知,期权作为一种衍生产品,它的盈利依赖于挂钩标的资产的表现。期权交易通过合约进行,本质上为一个契约交易。

新生效的《期货和衍生品法》是目前唯一一部涉及衍生品交易规范的法律规定。在第十二条和十三条的规定中,分别明确了禁止操作期货和衍生品市场,以及禁止开展期货和衍生品内幕交易行为。其他衍生品规范只在第三节泛泛提及,并无针对场外期权交易规范的详细规定。

我国关于场外期权交易的监管规定主要散落于证监局下发的通知或者出台的政策性文件,以及证券业协会出具的规范性文件中,有些甚至是监管机构的口头要求。这些监管规定的效力层级低,且不属于法律规定。

而《刑法》分则中关于破坏金融管理秩序罪的相关规定,所规制的行为均为“证券、期货交易”。例如,第一百八十条内幕交易罪的规定为“买入或者卖出该证券,或者从事与该内幕信息有关的期货交易”;利用未公开信息交易罪的规定为“利用因职务便利获取的内幕信息以外的其他未公开的信息,违反规定,从事与该信息相关的证券、期货交易活动”;第一百八十二条也是规定为操纵证券、期货市场罪,并无包括期权等衍生品。

根据《期货管理条例》第二条的规定:“本条例所称期货交易,是指采用公开的集中交易方式或者国务院期货监督管理机构批准的其他方式进行的以期货合约或者期权合约为交易标的的交易活动。”由此可以看出,期货交易包含的以“期权合约”为标的的交易仅指代场内交易,即交易所内可以开展的标的品种期权。截至目前包括铜、橡胶、玉米等商品期权、股指期权(沪深300和中证1000)以及ETF期权(上证50ETF和沪深300ETF),不包括个股期权,也不包括场外交易。

因此,根据刑法“罪刑法定”的基本原则,但就场外期权交易本身,比较难构成相关刑事犯罪。但是,场外期权属于衍生品交易范畴,根据新出台的《期货和衍生品法》,可能会面临行政违法。

但是,为何网传事件中的基金经理会被“带走”?这是因为,正如前面所讲,期权的盈利依赖挂钩标的资产的表现,所以,基金经理只会在期权端做好交易安排,可操控的对象在于挂钩标的现货端。因此,网传事件中的基金经理的套利模式,不应仅开展了场外期权交易这一行为,而是在股票现货端有所操作,因而涉嫌了刑事犯罪。

(一)基金经理可能涉嫌操纵证券市场罪

基金经理利用场外期权的套利模式之一,即为买入场外看涨期权锁定一只股票,然后用自己管理的基金资产买入该股票拉升股价。加之证券公司的对冲交易建仓,也会对股价产生利好影响。此时,其持有的看涨期权就可以获得成倍的收益。由于场外期权的高杠杆性,如果个股上涨10%,看涨期权有可能获利100%。【1】由于基金经理个人无法购买场外期权,因此市场上的通用做法是利用私募基金做通道,即成立一个私募基金去购买场外期权。产品既可以是基金经理的自有资金,也可以找其他投资者代持。【2】

此种情况下,基金经理为了在期权端获利,利用自己手中管理公募基金的权限,通过买入标的股票等操盘操作,以达到拉升股价的目的,涉嫌操纵证券市场。一旦达到了刑事立案追诉标准,则可能构成操纵证券市场罪。

1、什么是操纵证券市场的行为?

操纵证券市场行为本质上是一种人为制造的价格垄断行为,是少数人以获取利益或者减少损失为目的,利用资金、信息等方面优势,影响证券市场价格和交易量,诱导普通投资者作出非理性的投资决定,最终扰乱证券市场交易秩序的行为。【4】

根据《证券法》第五十五条以及《刑法》第一百八十二条的规定,操纵证券市场的行为具体分为以下几种模式:

(1)单独或者合谋,集中资金优势、持股或者持仓优势或者利用信息优势联合或者连续买卖的;

(2)与他人串通,以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券、期货交易的;(3)在自己实际控制的帐户之间进行证券交易,或者以自己为交易对象,自买自卖期货合约的;

(4)不以成交为目的,频繁或者大量申报买入、卖出证券、期货合约并撤销申报的;

(5)利用虚假或者不确定的重大信息,诱导投资者进行证券、期货交易的;

(6)对证券、证券发行人、期货交易标的公开作出评价、预测或者投资建议,同时进行反向证券交易或者相关期货交易的;

(7)以其他方法操纵证券、期货市场的。

由此可看出,根据操纵行为对证券交易价格或交易量的影响机制不同,可以将操纵类型分为交易型操纵、信息型操纵、虚假申报操纵三类。其中,交易型操纵包括联合、连续交易操纵、约定交易操纵、自买自卖操纵;信息型操纵包括蛊惑交易操纵、抢帽子交易操纵、重大事件操纵、利用信息优势操纵。此外,当前市场上还存在以利用技术优势操纵为代表的其他操纵方法。

2、刑事法律责任

《刑法》第一百八十二条规定,构成操纵证券市场罪,情节严重的,处五年以下有期徒刑或者拘役,并处或者单处罚金;情节特别严重的,处五年以上十年以下有期徒刑,并处罚金:单位犯前款罪的,对单位判处罚金,并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员,依照前款的规定处罚。

依据《最高人民检察院 公安部关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定(二)》(《立案追诉标准二》)的通知第三十四条的规定:“操纵证券、期货市场案(刑法第一百八十二条)〕操纵证券、期货市场,影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量,涉嫌下列情形之一的,应予立案追诉:(一)持有或者实际控制证券的流通股份数量达到该证券的实际流通股份总量百分之十以上,实施刑法第一百八十二条第一款第一项操纵证券市场行为,连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之二十以上的;(二)实施刑法第一百八十二条第一款第二项、第三项操纵证券市场行为,连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之二十以上的;(三)利用虚假或者不确定的重大信息,诱导投资者进行证券交易,行为人进行相关证券交易的成交额在一千万元以上的;(四)对证券、证券发行人公开作出评价、预测或者投资建议,同时进行反向证券交易,证券交易成交额在一千万元以上的;(五)通过策划、实施资产收购或者重组、投资新业务、股权转让、上市公司收购等虚假重大事项,误导投资者作出投资决策,并进行相关交易或者谋取相关利益,证券交易成交额在一千万元以上的;(六)通过控制发行人、上市公司信息的生成或者控制信息披露的内容、时点、节奏,误导投资者作出投资决策,并进行相关交易或者谋取相关利益,证券交易成交额在一千万元以上的;(七)实施刑法第一百八十二条第一款第一项操纵期货市场行为,实际控制的帐户合并持仓连续十个交易日的最高值超过期货交易所限仓标准的二倍,累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之二十以上,且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的;(八)通过囤积现货,影响特定期货品种市场行情,并进行相关期货交易,实际控制的帐户合并持仓连续十个交易日的最高值超过期货交易所限仓标准的二倍,累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之二十以上,且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的;(九)实施刑法第一百八十二条第一款第二项、第三项操纵期货市场行为,实际控制的帐户连续十个交易日的累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之二十以上,且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的;(十)利用虚假或者不确定的重大信息,诱导投资者进行期货交易,行为人进行相关期货交易,实际控制的帐户连续十个交易日的累计成交量达到同期该期货合约总成交量百分之二十以上,且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的;(十一)对期货交易标的公开作出评价、预测或者投资建议,同时进行相关期货交易,实际控制的帐户连续十个交易日的累计成交量达到同期该期货合约总成交量的百分之二十以上,且期货交易占用保证金数额在五百万元以上的;(十二)不以成交为目的,频繁或者大量申报买入、卖出证券、期货合约并撤销申报,当日累计撤回申报量达到同期该证券、期货合约总申报量百分之五十以上,且证券撤回申报额在一千万元以上、撤回申报的期货合约占用保证金数额在五百万元以上的;(十三)实施操纵证券、期货市场行为,获利或者避免损失数额在一百万元以上的。

3、操纵证券市场罪的构成要件

(1)客观要件(违法阶层)

在客观方面,主要考量以下两个因素以认定相关行为是否构成操纵证券市场行为:一方面,行为人存在不正当的操纵手段;另一方面,行为人不正当的操纵手段客观上已经影响证券交易价格或者证券交易量。

(2)主观要件(责任阶层)

刑法通说认为,操纵证券市场罪的主观方面不仅只能由故意构成,而且只能由直接故意构成。即行为人明知自己操纵证券市场的行为会扰乱证券市场的管理秩序,损害相关投资者的合法利益,行为人本身则可以从中获取不正当利益或者转嫁风险,并且希望、追求这种结果发生。所谓获取不正当利益,是指行为人通过各种操纵证券市场的手段,获取自己本不应获得的利益。所谓转嫁风险,是指行为人通过各种操纵证券市场的手段,将自己在证券交易中可能遭受的损失转由其他投资者承担。

实践中,司法机关对于主观方面的认定,主要通过以下两种方式:

A.当事人主动承认。在部分案件中,当事人坦白交代自己具有操纵证券市场的故意及动机;

B.通过交易行为推定其具有操纵证券市场的主观故意。

由于操纵的动机难以直接进行判断,客观上也难以获取直接的充分的证据,对操纵人主观故意的认定,绝大多数案件并不是通过直接证据证明其主观意图,而是根据行为人不合理的交易行为推定其主观上的真实意图。该种方式在行政处罚实践中最为常见。

例如,根据对行为人的询问笔录、信息记录、交易流水等证据,推定行为人具有强烈的制造交易活跃假象和抬高股价的动机炒作及事后销毁电脑规避调查等情形,推定行为人主观上具有人为影响股价诱骗投资者的欺诈意图。

(二)基金经理可能涉嫌内幕交易罪

另一种可能的套利行为模式为,上市公司及其高管和基金经理的之间勾兑进行内幕交易。此模式下,上市公司在内幕消息披露前,提前和基金经理进行布局,通过复杂的场外期权产品设计容纳上市公司、相关高管、基金经理等多方的利益。【3】

基金经理既可能因为职务关系隶属内幕信息知情人,也可能因与上市公司及其高管之间的交流成为间接获取内幕信息的人。如果基金经理为了让期权端获利,与上市公司共同谋划,在信息敏感期内利用内幕信息买卖股票,拉升股价,不仅涉嫌操纵证券市场罪,还涉嫌内幕交易罪。

1、什么是内幕交易行为?

根据《刑法》的第一百八十条的规定,内幕交易行为是指证券、期货交易内幕信息的知情人员或者非法获取证券、期货交易内幕信息的人员,在涉及证券的发行,证券、期货交易或者其他对证券、期货交易价格有重大影响的信息尚未公开前,买入或者卖出该证券,或者从事与该内幕信息有关的期货交易,或者泄露该信息,或者明示、暗示他人从事上述交易活动的行为。

2、刑事法律责任

《刑法》第一百八十条规定,构成内幕交易罪,情节严重的,处五年以下有期徒刑或者拘役,并处或者单处违法所得一倍以上五倍以下罚金;情节特别严重的,处五年以上十年以下有期徒刑,并处违法所得一倍以上五倍以下罚金。单位犯前款罪的,对单位判处罚金,并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员,处五年以下有期徒刑或者拘役。

根据《最高人民法院:最高人民检察院关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第六条的规定,“情节严重”的标准为:(1)证券交易成交额在五十万元以上的;(2)期货交易占用保证金数额在三十万元以上的;(3)获利或者避免损失数额在十五万元以上的;(4)三次以上的;(5)具有其他严重情节的。“情节特别严重”的标准为:(1)证券交易成交额在二百五十万元以上的;(2)期货交易占用保证金数额在一百五十万元以上的;(3)获利或者避免损失数额在七十五万元以上的;(4)具有其他特别严重情节的。

3、内幕交易罪的构成要件

(1)主体要件

A. 内幕信息知情人(直接知悉)

指因职务、职责、商业关系直接接触、掌握内幕信息的人。法定的内幕信息知情人员主要包括:发行人及董监高;持有公司百分之五以上股份的股东及其董监高;实际控制人及其董监高;发行人控股或者实际控制的公司及其董监高;由于所任公司职务或者因与公司业务往来可以获取公司有关内幕信息的人员;上市公司收购人或者重大资产交易方及其控股股东、实际控制人和董监高;因职务、工作可以获取内幕信息的券商、会计师事务所、律师事务所等的有关人员。

B. 间接获悉内幕信息的人

间接获悉内幕信息主要分为三种情形,一是非法手段型(窃取等非法方式),二是特定身份型(近亲属等特定关系),三是积极联系型(敏感期内联系频繁)。

司法实践中,对于“特定身份型”和“积极联系型”,如果没有口供等直接证据证明其“知悉”内幕信息,一般也可根据以下两个证据链条认定行为人“知悉”内幕信息:

第一,行为人是内幕信息知情人员的近亲属或其他与内幕信息知情人员关系密切的人员,或者行为人在内幕信息敏感期内与内幕信息知情人存在接触、联络的情形,例如,电话、短信、微信交流,一起开会、吃饭、出差、旅行等。

第二,行为人在内幕信息敏感期内存在异常交易的情况,主要从时间吻合程度、交易背离程度和利益关联程度等方面予以认定。时间吻合程度是指行为时间与内幕信息形成、变化、公开的时间是否一致;交易背离程度通常表现为行为人不计成本的交易与其正常的交易习惯是否明显背离,或者与证券所反映的基本面是否明显背离;利益关联程度是指账户资金的进出是否与行为人有紧密关联或利害关系。

简言之,没有直接证据证明行为人“知悉”的情况下,可以通过“特定关系/积极联系+异常交易情况”两方面综合判定。

(2)客观要件

行为人需要在敏感期内利用内幕信息进行交易或建议他人交易。根据《证券法》第五十二条的规定,内幕信息是指证券交易活动中,涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息。

(3)主观要件

本罪构成要求有“利用内幕信息从事证券交易”的故意,是否想要获利、最终是否真的获利,不影响本罪的判定。司法实践中,人民法院通常会结合当事人笔录、组织资金的时间、交易相关证券与内幕信息形成及变化的吻合程度、公开信息的可信度、被调查后的行为等证据来判断其心理状态和真实意图。

五、结语

《期货和衍生品法》出台后,操纵衍生品市场及其内幕交易行为已经明确上升为行政违法行为。而《刑法》后续将该行为纳入犯罪加以规制也是只时间问题。

马克思曾说:“一旦有适当的利润,资本家就会大胆起来。有百分之五十的利润,它就铤而走险;为了百分之一百的利润,它就敢践踏一切人间法律;有百分之三百的利润,它就敢犯任何罪行,甚至冒绞死的危险。”这句话其实不仅适用资本家,更适用于人性。正所谓“天下熙熙皆为利来,天下攘攘皆为利往”,在有利可图的情况下,人性中的贪婪就会被放大,进而发生各种罪行。金融从业者站在资金的顶端,面临利益诱惑更大,更要廉洁从业,洁身自好。当然,如若不小心越过红线,尽快委托专业律师才是最正确的做法。

参考:

【1】https://www.cfbond.com/2022/08/09/wap_99991201.html

【2】https://www.huxiu.com/article/630795.html

【3】http://finance.china.com.cn/money/fund/20220809/5863241.shtml

【4】参见李睿、吴珊:“操纵资本市场犯罪的行为类型化分析”,载《犯罪研究》2017年第1期。

作者简介:刘平律师是观韬中茂深圳办公室合伙人。业务领域:刑事辩护、刑事合规。刘平律师曾经荣获过司法部“2017年度中国律师行业最受关注十大人物”;中国法学会案例法研究会、中国政法大学刑事辩护研究中心授予的“2017年度刑事辩护杰出成就奖”、“2017年度十大无罪辩护经典案例”、律媒桥全国“2019年度十大有效辩护案例”。

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